펀드매니저 교체가 운용성과의 재량적 조정에 미치는 영향 : 계약이론 모형의 확장과 국내 주식형펀드의 실증연구

본 연구는 펀드매니저의 유형과 행위가 비대칭정보인 환경 하에서 펀드매니저의 포트폴리오 운용, 교체, 성과 간의 관계를 이론적으로 모형화 하고 실증적으로 검증한다. 펀드매니저의 유형에 대한 정보비대칭 하에서 펀드매니저의 유형을 분리하는 고용계약 메커니즘은 분리보상계약의 메뉴를 자산운용사가 제시하고 펀드매니저가 자신의 유형에 적합한 보상계약을 선택하여 이루어지는 것이 일반적인 계약이론의 모형화 방식이다. 펀드성과의 잡음성, 운용성과에 근거하는 펀드매니저 평가 및 보상계약의 불완전성, 펀드매니저의 빈번한 교체 등의 국내 자산운용업계의 특성으로 인하여 펀드매니저에 대한 보상계약이 분리 메커니즘으로 작동하지 못하고 평판에 의하여 결정되는 공동 보상계약의 형태가 형성될 수 있다. 본 연구는 이와 같은 환경에서 상이한 유형의 펀드 매니저 행태를 분석하며 특히 교체 이전 운용성과의 재량적 조정, 이직을 통한 평가 회피, 이직 이후 타사에서의 유리한 보상계약의 가능성이 펀드매니저의 포트폴리오 운용성과를 감소시키는 경제적 유인임을 이론적으로 모형화고 실증적으로 검증한다. 펀드매니저 교체 이후 성과변화가 他社離職 또는 同社在職의 분류에 따라 상이한 것으로 분석되었으며 펀드매니저가 교체된 이후 타사로 이직하는 경우 이직 이후에 직전 자산운용사에서 운용하던 펀드의 성과가 감소하는 것으로 검증되었다. 본 연구는 펀드 운용에 있어서 펀드매니저 재량적 조정의 경제적 유인을 계약이론을 확장하여 모형화 하고 교체 시 他社離職하는 펀드매니저가 운용한 펀드성과가 교체 이후 감소함을 실증적으로 제시하여 이론모형의 예측을 검증한다. This paper examines the effect of fund manager replacement on investment performances of mutual funds. In managerial labor market of mutual fund industries with information asymmetry about the type and action of a fund manager, separating compensation may not be achievable due to imperfect evaluation of performances of fund managers. This paper extends contract theory to model the situations where a mutual fund offers pooling compensation contract to a fund manager based on his reputation. Under these environments, the fund manager has an economic incentive to acquire private benefit by manipulating performances and then to turn over to other mutual fund. Fund manager’s replacement is an aspect of adverse selection in the managerial labor market of fund industries. That is, a fund manager with low ability can select and manipulate unsuccessful investment portfolio generating loss to fund while he turns over to hide himself in the reputation under pooling contract mechanism. The empirical analysis of this paper provides the significant evidence that, differently from those of mutual funds of which managers stay in the same mutual funds, the fund performances drop after the fund managers turn over to other mutual funds. These empirical evidences support the theoretical prediction that the fund managers have incentive to manipulate short-term performances to maintain reputation for acquiring favorable compensation contracts.