高管薪酬激励效果——基于投资-现金流敏感度的分析

高管薪酬激励的效果常常受制于各种因素,本文从公司经营的微观环境角度,通过构建公司利润最大化模型推导发现,衡量高管薪酬激励的常用代理变量高管薪酬一业绩敏感度是关于投资—现金流敏感度的增函数,表明存在融资约束的公司,其高管薪酬激励效果会更好,这一结论得到了以2007—2013年A股上市公司为样本的实证检验的证实。而进一步的分样本研究发现,在融资约束程度较小的公司和国有企业这两个子样本中,高管薪酬—业绩敏感度与投资—现金流敏感度关系并不显著,这提示后者对前者的影响可能存在门限效应。门限回归的结果显示,由投资—现金流敏感度表示的融资约束程度在门限值以上时,薪酬激励效果显著,而在门限值以下则不显著。这些结论一方面说明国有企业中普遍存在的“融资软约束”弱化了薪酬激励效果,另一方面说明为达到最优激励效果,公司制定高管薪酬时应根据融资约束程度的动态变化适时调整。本文的发现不仅为高管薪酬激励评价提供了新视角,为长期激励提供了除股权激励以外的替代方案,而且为国有企业进一步市场化改革的迫切性提供了新证据。